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周小川最新演講:Libra可能會導致“贏者通吃”的局面(萬字長文)

2019-08-06 18:33:10 來源: 火星財經 百度搜索更多類似文章,點擊進入>>>

  本文為中國人民銀行原行長、中國金融學會會長周小川做客上海交通大學上海高級金融學院建院十周年系列活動的發言實錄。

  他認為,如果 Libra 成功的話,對弱勢貨幣、不可兌換貨幣、發展中國家貨幣將有替代作用。強勢貨幣在全球化過程中會侵蝕弱勢貨幣,這是一個必然現象。只不過如果 Libra 之類冒出來且能夠普及成功的話,就可能會大大加速這一過程。因此,這對人民幣也是一個挑戰。目前中國還存在一定程度的外匯管制,要應對 Libra 的挑戰,還是要加快資本項目可兌換,讓人民幣成為強勢貨幣的一份子,并免受侵蝕與替代;隨著人民幣國際化的發展及逐漸擴大在 SDR 籃子中的比重,將涉及到很重要的政策選擇。

周小川最新演講:Libra可能會導致“贏者通吃”的局面(萬字長文)

  大家上午好,首先感謝張春院長對我的介紹以及斯憲書記的致辭,我個人非常感動。王江院長多次邀請我來跟大家交流或者參加活動,但很遺憾,一直未能成行。今天,很高興終于有機會來和高金學院的同志們交流,希望這次講座對有關領域的學術研究、對高金學院發展能起到一點作用。

  今天我準備的題目是** FinTech (金融科技),也包括BigTech (大型科技公司),以及金融科技與金融政策的相互作用。信息科技發展推動出現了很多新技術,最近有兩個很熱的話題,一個是 Facebook (社交媒體臉書)推出 Libra (天秤幣),各界有很多評論和研究。人民銀行過去的很多工作和研究也于此有關聯;另一個是IMF (國際貨幣基金組織)近期發布一篇關于 eMoney (電子貨幣)的文章,主要討論數字貨幣和金融體系。IMF 提出,未來穩定數字貨幣應該是國際貨幣,要以 eSDR (electronic-SDR)或 dSDR (digital-SDR)作為支持。**

  最近三、四年,我本人和人民銀行參加各種國際會議時,多次在金融科技方面發表意見,中方歷來在國際上發表這方面的意見比較多、比較早。今天跟大家交流這方面的看法。

  中國目前主要的金融業務系統及其特點 一、金融業是高度 IT 化的行業

  FinTech 對金融體系產生重要影響,首先從支付體系開始。因為支付體系最具有和信息科技聯系的特征,也高度依賴信息科技。支付體系的主要目標:一是追求效率,即實現功能的同時盡可能降低成本。二是穩定可靠,因為涉及金錢且數量較大。三是服從于宏觀調控。支付體系涉及貨幣,要服從于宏觀調控,而非影響宏觀調控和金融體系穩定性。

  20 多年以前,有一種說法是,金融業實際上是 IT 產業或者說金融業的 IT 成分非常高,特別是支付業。近半個世紀以來,金融服務基本是依靠信息科技來推動的,金融業務都與賬戶信息、數據等相關。從金融市場未來交易來看,股票交易所、債券交易所、外匯交易所等基本上全部依靠 IT 處理;同時,金融服務商與客戶之間的交流也是高度 IT 化。即使是貸款等傳統業務,也越來越依賴于數據的支撐,根據大數據或者結構化數據及數據挖掘等技術,來判斷貸款的可行性和風險溢價,所以,貸款業務也越來越成為一個數據處理過程。從這個角度來看,金融業和 IT 行業的發展相關度非常高。因此,FinTech 的出現和發展對金融業的作用也就不言而喻了。

  從歷史依賴角度看,20 年以前,金融業是信息產業主要產品的最大購買商,包括 IBM 主機、開放型系統、網絡設備等。最近 20 年,隨著 Internet 發展,出現了社交網絡、音頻視頻等,這些新應用流量的數量級大幅度增長,對設備和網絡的需求在飛速增長,雖然慢慢取代了金融業作為第一大買家的地位,但金融業仍然是位居前列的買家,存在高度依賴性。

  要注意的是,供給方和需求方對 FinTech 具體技術的說法常有所不同。需求方從金融服務來考慮,比如支付、各種金融交易、存貸款、理財等金融服務需要什么樣的 FinTech??萍蓟蚧ヂ摼W類公司作為供給方的說法不完全是這樣。供給方往往需要推銷某一技術、某一產品,會想方設法宣傳鼓動,以實現其價值,也會盡力宣傳以供給創造需求。隨著技術發展,特別是區塊鏈、DLT (分布式賬本技術)出現后,供應方會宣稱,這是顛覆性創新、革命性變化,有時也有鼓吹的成分。從需求方來講,一定要明白自己的需求,不要被忽悠,對于什么是顛覆性技術,是革命性變化,還是延續性演進,要有自己的判斷。金融業歷來是 IT 的大用戶,認真分析能體會到很多新技術是在原有技術路線上的更新換代,是有延續性的演變,不能輕易說成顛覆性技術、革命性變化。

  二、中國目前主要的金融業務系統

  新科技對包含支付體系在內的傳統金融業務系統正產生沖擊,甚至變革和替代。首先應了解現有的金融業務系統究竟是什么樣的,現有的金融基礎設施是由哪些技術系統構成且如何相互作用,這樣才能搞清楚下一步哪些系統將面臨著被升級、被淘汰或被替代的可能性。下面,簡要介紹支付體系等金融基礎設施中運行的技術系統,其中有很多不同的 IT 技術都運用在這些系統上。

  以中國為例,中國既有大額支付的實時全額結算系統(RTGS),也有小額支付的定時軋差結算系統。對普通用戶來講,不一定能體會是實時還是延時結算,因為背后由金融機構在其機構內支付系統處理軋差后進入央行的中央清算系統。所以,這里一共有三個系統,它們的特點就是主要靠銀行來實現,銀行有交易備付金,通過借記或貸記交易備付金來處理日常交易。雖然客戶感覺是實時實現,但是背后如涉及到跨行交易,則必須經過清算系統來解決。

  多數國家都重視大額實時交易系統和清算系統,由央行或者公共部門來管理。小額支付系統相對不那么重要,既可以由民間提供,也可以由央行或者公共部門來提供。這是因為,在成熟的市場經濟體,支付行業往往從民間逐漸發展起來。新興國家開始發展支付體系時,基礎薄弱,往往由政府或者央行組織迅速推出,是一個較快途徑。類似地,征信系統也一樣,像美國等發達經濟體,主要是三家民間征信機構發揮作用,這些機構已形成高度責任感,會考慮公共利益。其他小型經濟體和新興市場經濟體往往都是央行或者監管部門主導建立征信系統。

  另一個是跨境支付系統。大家都知道 SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications),這是一個跨境交易的報文系統,要說明做什么交易、什么幣種,因為幣種就決定了使用哪個國家的大額支付系統,還涉及匯率等。不應把 SWIFT 直接當做支付系統。中國所有的金融機構都在用 SWIFT。隨著人民幣國際化發展,國際上開始用人民幣,人民幣也有一個跨境支付系統,即 CIPS (China International Payment System),這個機構設在上海。

  與信息科技和支付系統都有緊密聯系的是金融交易機構或平臺。未來不管是數字貨幣還是電子貨幣,是 eMoney 還是 Libra,都可能會跟交易系統產生巨大聯系。比特幣等也建立了自己的交易系統。滬深交易所股票交易系統、上海外匯交易系統、銀行間拆借市場、銀行間債券市場、期貨市場、金融衍生品市場、黃金市場等的交易都和兩個高度 IT 化的基礎設施緊密聯系:一個是交易平臺,另一個是支付和證券的登記存管。證券交易要知道股票有多少、在哪里、什么品種、分紅送給誰,特別是杠桿融資或融券時,還要記錄證券的借入和償還。這些內容現在都依靠以賬戶為基礎的 IT (主要以 IBM 大型主機支撐)交易系統及兩個重要登記系統,即中國證券登記系統和中國國債登記系統。Libra 要么是區塊鏈形式,作為一種分布式賬本存在;要么也需要一個存管系統,記錄誰持有多少錢和證券。

  隨著信息科技進步,交易越來越計算機化,交易商通過網絡連接傳達交易指令,速度非???,理論上可以實現越來越快的交易,即高頻交易。但是要不要搞高頻甚至超高頻交易,這是一個選擇問題?,F在技術越來越好,實現起來變容易,有些業務不是技術上能不能做到的問題,而是要有其他系統性的考慮,要在支持實體經濟交易和投機交易之間作出權衡。

  除上述支付系統、征信系統外,還有反洗錢反恐怖融資系統。支付系統必須要和反洗錢反恐融資系統有所銜接。中國所有的這些系統表面上看是單個系統,但背后都有密切聯系。

  三、傳統金融基礎設施業務系統的特點

  上述這些系統未來究竟哪些會繼續存在?哪些會被改變?哪些會被替代?首先有必要歸納一下這些系統的特點:

  1、是以賬戶為基礎。不管是支付系統還是其他業務系統,如交易所系統、證券登記系統,都是以賬戶為基礎的。支付寶、財付通等也是以賬戶為基礎的系統。而區塊鏈和分布式賬本技術主張不以賬戶為基礎,這個需要權衡考慮。

  2、是全額實時交割與定時軋差清算相結合。支付系統在用戶感知上提供實時交易,以滿足經濟高速運轉及各種機構頭寸管理等需要。但對大量小額零售交易,全額實時交割的必要性沒有那么突出,往往采用日終凈額清算的技術系統。比如對于工商銀行這類大型銀行來說,很多小額交易是在其內部解決掉的,跨行部分則先在內部軋差以后再進清算系統,一般是對外營業終了后批處理解決。

  現在有人考慮是不是所有交易將來都可以通過全額實時交易系統來處理。但是,這要考慮金融業目前的業務狀況,現在還沒有一家銀行進行實時風險控制,每秒都有對自身實時的風險判斷和對交易對手方的風險判斷,每秒都算出新的優化投資組合策略。多數情況是,每天早上開會,根據前一天收盤情況、清算后的資金頭寸以及市場狀況來作決定。所以,這里面存在一個決策周期問題,過于提高頻率,目前還做不到。監管也一樣,過去監管的技術周期比較長,比如,信貸進度監控一個月做一次,根據月末數字來監管,有逃避監管的做法是「月中鼓肚子」,月末再收回來?,F在對于大量機構已是日監管,每天都要報會計報表,監管部門利用計算機技術等各種手段來監管,將來也可能利用人工智能??傊?,目前還不能做到實時地連續不停地提出監管意見。業務現狀決定了技術選擇,至于未來如何發展,大家可以研究。

  3、金融交易強調 DVP (Delivery Versus Payment,券款對付)和 PVP (Payment Versus Payment,同步交收)。證券市場交易和外匯市場交易,一定是強調要一手交錢一手交貨,如果稍微有時差,就存在漏洞、存在清算風險。大家知道,金融體系有時候會有機構破產,比如雷曼兄弟,一旦破產,如果券款對付不同步,就容易出現風險。未來不管是 eMoney 還是 Libra,都應該實現此原則。如果技術上用的是分布式計算系統,則要求賬戶數據強一致性。

  4、相應的安全措施。目前的賬戶系統往往與互聯網有安全隔離措施,如大型主機系統對網絡訪問有嚴格的通信控制器和授權、密碼措施。對于零售交易,則有加密要求,加密可加在不同環節,如在支付工具、機具、支付信息傳輸等不同環節加密。比如零售交易不應明碼傳遞信息,要 tokenize,token 傳輸過程有加密。另一個是計算機存儲和通信的防范攻擊也非常關鍵。計算機系統對通信的依賴歷來很高,金融系統早期通信是依靠專有通信系統,先是 Intranet (內聯網),后來利用 Internet 搞虛擬內聯網,然后在加密的基礎上更多地依靠開放式公共互聯網。在 不同的技術路線中,安全措施的技術會不一樣。類似于賬戶系統的安全設置,區塊鏈和加密貨幣更強調加密。

  5、可以進行有效的宏觀調控。貨幣發行及其創新會影響貨幣政策傳導機制,進而影響實體經濟。后面,我們講 Libra 時再詳細分析。

  6、可以進行有效的微觀穩健性管理。就目前中國的情況來看,合規性主要有兩項,第一是跨境支付遵守現行的外匯管理和國際收支申報規則。從外匯管理改革的前瞻角度來看,要清楚哪些管理是必要的,哪些遲早要放開。第二是反洗錢和反恐融資管理。所有大額交易必須上報反洗錢系統,經過處理,篩選出可疑交易,可以利用 AI 技術輔助識別,把洗錢、地下錢莊、逃稅、恐怖融資管控住。從微觀穩健性來看,要防止因準備金不足、過度杠桿、甚至資金鏈斷裂而破產導致的連鎖反應。所以,微觀管理也很重要,不能去搞一套新系統試圖繞開微觀管理。

  這些基本上就是目前金融基礎設施系統的現狀和特征。雖然任何系統都會過時并被更新換代,但也存在一些人對現狀毫無了解而妄評革新的。應該說,把現運行體系搞清楚有助于更深入考慮應該如何處理新技術和傳統技術之間的關系。

  金融政策對 FinTech 的一般考慮 一、對金融科技既要保持寬容支持,也要頭腦清晰、冷靜

  根據上述認識,對 FinTech 的金融政策響應的推論是:對新技術要敏銳,總體上支持、有所寬容;但同時也要有所警惕,防止出系統性風險。一是不要輕易相信一些供給方的宣傳。有人鼓吹顛覆性技術、革命性技術,你要是反對他,你就是「反革命」。這么做有時只是為了賣自己的產品,有時也是要排斥、打擊競爭對手;當切實加強監管時,還可能打輿論戰。二是要警惕寡頭壟斷?,F在有的國家出現政企合一型寡頭壟斷,有一些 BigTech 從科技起家,當然也有的從別的產業起家,比如油氣廠商、巧克力廠商等。因為 BigTech 希望在政策上獲得支持,而政治家需要這些機構提供選票支持,容易形成一種特殊關系。三是需要關注會不會排斥競爭。如果是公平競爭,大家就會去拼技術、功能、成本、合規性、可靠性等等。但如果一開始就拼客戶數量,最大限度地擴大流量,同時還利用風險投資和資本市場 IPO 的錢來補貼,以占領市場,力爭做到贏者通吃,這時候它就有可能會妨礙下一步的公平競爭。

  二、建立受限的可復原的安全空間作為試驗環境

  從金融政策制定者的角度來說,想要提供一種有別當前規則的可試驗環境,強調這是個受限、有監管、安全可控、可還原退出的實驗環境。但是,這個也是說著容易做到難。英格蘭銀行提出了監管沙箱,沙箱是有邊界的,如果試驗不成功的話,外溢影響基本可控;沙子流回去能大體還原,大家應不受損失,但這兩點實際上并不容易做到??傊?,要有這樣一個試驗的系統和環境。目前在大國經濟體中能否設計出貨幣試驗的沙箱是個挑戰。

  三、依靠市場競爭選優

  具體領域中新技術的勝出,要依靠市場競爭優選。很多事例都表明,很難說政府有先見之明,能挑選到最有效的技術;必須要在市場碰撞磨合中獲取。類似例子有很多,比如說電動汽車,主管部門會希望挑準了一個方向集中力量去實現并推廣,減少浪費。但實踐表明,面對未來不確定性,可能政府并沒有能力成為先知,還是要靠市場競爭去闖出來。大家知道,現在新進入金融服務業的有 FinTech 公司,有 BigTech 公司,有第三方支付公司,有各種各樣的交易平臺等等,政策上要建立一種公平競爭、優勝劣汰且又能保護消費者的環境。剛才已經提到 BigTech「贏者通吃」的問題,政策上應避免失去公平和妨礙競爭。

  四、鼓勵 FinTech 真實推行普惠金融

  另外一個切入點就是強調普惠金融。傳統金融服務的普惠性不夠,如成本較高、難以服務到最邊遠基層?,F在用 FinTech 有可能更好地為窮人,為邊遠地區,為小額交易服務。但是要仔細甄別,確保真實開展普惠金融業務。因為有的人是打著這種旗號干別的事,前幾年國內出現了大量 P2P 平臺,現在大面積崩塌,至少存在三個問題。

  一是濫用了普惠金融的說法,忽悠了決策者和監管者。監管者為了不阻礙技術發展,就回避了自己責任,說只要沒申請牌照就不歸我管,監管機構只監管發牌照的機構,不是我發牌照的機構,就不管,這樣就避免了跟科技類企業,跟這些平臺的沖突。但這些 P2P 實際上是影子銀行,一旦大面積出事,還得負責。

  二是不切實際地假設每個人可以自己審查客戶信息。有人鼓吹,有互聯網和交易平臺后,每個人都可以出借自己富余的錢,自己去審查客戶信息,從而決定給誰貸款。為此可以說銀行就沒有存在必要了。但是真正做下來以后發現,沒有多少人自己辛辛苦苦去看借款人、小微企業信息,個人往往也沒有足夠的行業知識和財務知識,很少有人這樣做。結果是,P2P 公司幾乎百分之百搞資金池,形成影子銀行。

  三是完全依靠大數據和征信系統也是過于理想化。有人宣稱,個人雖沒有那么多財務知識、行業知識和對小微企業的詳細了解,但如果可以依靠大數據和征信系統的話,那么 P2P 應該就安全可靠了。實際上,這也是過于理想化。這讓人想起過去的中央計劃經濟,強調中央可以獲取所有信息,通過精密計算,就可能實現資源的最優配置,這實際上是一種幻想。即使現在有大數據,是不是有充分征信信息及處理能力去配置各項貸款,也是高度存疑的??傊?,要觀察動機,以便切實支持那些真實搞普惠金融的創新。

  五、關注各類 FinTech 公司的真正動機并提供正向激勵

  正確的動機是靠新技術實現效率和競爭力,而走偏的動機可能是瞄準客戶的錢包,想吃利差,甚至是自融等。另有一類是通過資本市場運作迅速致富。剛才提到有的 BigTech 希望贏者通吃,中等一點的、哪怕是小的 FinTech,也容易做 Unicorn (獨角獸)的夢,想上市后套現了事,剩下的事就沒人管了。但也許沒想到還沒到上市環節就開始崩盤,留下一地雞毛。所以,監管者關注其動機很重要。這不光在 FinTech 領域,在很多領域也都如此,我多次講到可以讀一讀關于 Elisabeth Holme 的案例。金融政策有一定的空間去設立,運用激勵政策,比如資金托管、是否付息等規則,要在觀察的基礎上去設立正向激勵機制,鼓勵正確動機下的行為,謹防給不良動機提供鼓勵。

  關于 eMoney 和 Libra 的初步討論

  大家有興趣的話,可以讀一讀 IMF 公布的 eMoney 的文章,其實很短,總結了前一段時間的討論,人民銀行也深入參與過有關討論,提出了自己的意見。這篇報告講的 eMoney 應是穩定幣概念。就是接受了一個觀點:比特幣及與其類似的加密貨幣是想通過及早回收,先去做交易、賺錢就結束,價值非常不穩定,從而也斷送了其作為支付型貨幣的潛在可能性。

  2017 年 9、10 月份,中國關閉了國內比特幣的人民幣交易平臺,想要交易可以去日本等其他國家的平臺。在國內,這些平臺的投資者保護和消費者保護的問題不好解決。這些交易平臺成立后,立即出現的問題就是哪個部門監管,一般理解,可能是證券監管部門,但證券監管部門覺得這事挺麻煩,又怕有壓制新興技術的嫌疑,所以不愿意去管,最后也就沒人管。另外在中國這些交易平臺里面,對敲式價格操縱非常明顯。2000 年,中國出現所謂的「基金黑幕」就是用對敲交易,通過對敲來操縱價格,這是刑事犯罪。我們已經把觀察到的情況說給了 IMF。最近網上有披露說,經過觀察,美國一家交易平臺 90% 的交易是對敲,真實交易很少。

  eMoney 接受了穩定幣的概念。IMF 提出的 eMoney 采用了穩定幣的做法。人民銀行向 IMF 介紹了香港的發鈔制度。香港不是金融管理局發鈔,而是有三個發鈔行。過去是兩個,匯豐和渣打,香港回歸后加入中銀香港。將來無論是數字貨幣還是電子貨幣,發鈔行不見得一定是央行。CBDC (Central Bank Digital Currency,央行數字貨幣)是一種出路,但如果技術沒看準,失誤的損失會很大。未嘗不可以像香港一樣,有三家發鈔行,每家發鈔行每發行 7.8 港幣,就必須有 1 美元的全額準備,獲一份備付證明書,其實這就是穩定幣的概念。

  eMoney 支持開放技術。eMoney 支付系統概念強調,不拘泥于一定是 DLT 技術,也可以采用以賬戶為基礎的技術。前面介紹的中國現行的以賬戶為基礎的這些業務系統成本已降至很低,而且這些系統運行也都還算可靠。所以,是否一定要去中心化?是否一定要脫離以賬戶為基礎的技術而選擇非賬戶系統的技術?IMF 這篇文章認為是不必要過早下結論。

  說到支付成本,我再補充一點。Libra 說跨境匯款成本如何高,可能有的地方在 5% 左右。但須知這并非是現行銀行支付系統的技術成本。銀行支付系統技術上成本已經相當低,而且大額交易收費都是有上限的,金額越小越容易顯得貴些。其實最主要的問題是,有些跨境匯款在行政上有障礙或不鼓勵,比如匯出國可能對移民工的管理而增加檢查和行政障礙;又如接受國存在外匯管制,不一定允許居民開外匯賬戶,可能是強制結匯但提供變相補償(如中國過去的僑匯券),必然增加管理措施;再有是雙方代理行關系是否順暢,是否能向基層提供服務。這方面的缺陷均會反映到跨境匯款的費用率上。還有一個障礙是匯率,小國貨幣的匯率不穩定,那么應對匯率風險的辦法就是收多點費用。既然有需求又有障礙,銀行也要借機多賺一點,往往是按照過去的技術成本來定價的。聽說香港最近開通了與菲律賓的快捷匯款,并未使用區塊鏈和 DLT 技術,收費也很低。一個解釋是香港對大量菲傭很接受也愿意提供便利。所以,并不是說現在以賬戶為基礎的支付系統技術成本就很高,有其它原因。

  Libra 尚未詳細解釋其技術細節,是否全面依靠區塊鏈或聯盟鏈類的技術。Libra 選擇跨境匯款是明智且更易于被接受的。因為發達國家的零售支付和金融市場支付已較方便,迫切性不強,且對 TPS 要求甚高。Libra 如先從跨境匯款這類 TPS 要求低的服務入手是易于理解的。

  eMoney 提出可以考慮 SDR 為備付。為了能夠支持跨境交易,eMoney 考慮應該盯住 SDR,從而出現 eSDR 或 dSDR。這代表了 IMF 對 SDR 及成員國匯率應進行必要管理的設計思路。

  Libra 沒有清楚交代準備金托管問題。Libra 也提出穩定幣概念,即百分之百準備金。但是,Libra 必須說清楚準備金由誰托管。國內很多人都知道,共享單車押金開始沒托管,最后出問題就拿不出來。幾家共享單車公司本來財務可持續性就沒計算好,又搞了那么多補貼去搶市場,就先忽悠起來,最后有的沒法收場,其間很難說不去打客戶押金及其利息的主意。所以 Libra 應該說清楚準備金是誰托管,白皮書似乎是說由其自身的協會來托管,這缺乏制衡,容易落空。準備金的可靠托管,一種是找商業銀行,一種找中央銀行。Libra 白皮書似已透露,托管的錢如果有利息收入,將用于支持運營和技術更新,那么這可能會產生問題。歷來就有一種動機——看中客戶口袋里的錢,營運很容易出問題。中國大約在 7 年前開始批準第三方支付公司,發了 260 多張牌照,大家積極性很高。260 多家公司里有不少實際上只是想搞預付卡來吸收存款、運營客戶的預付資金,真正動機不是提供更好的技術來支持支付服務,而是像銀行吸收存款那樣,通過預付卡實質上吸收運用客戶的資金,且能以備付金獲取利息,同時又不必像存款類金融機構那樣達到高的資本充實率等監管要求。不良動機往往妨礙真正有效的技術凸顯出來,容易導致激勵扭曲。

  制定金融政策時要盡量使用有效激勵機制,將這種不良動機降至最低。這方面,美國 PayPal 是個例子,PayPal 的用戶備付金托管是沒有利息的。還有一個是 Apple Pay,采用 NFC (近場通信技術),連接消費者和商戶的銀行賬戶,并少量收費,其首席執行官 Tim Cook 非常明確的一點是,從來不打客戶錢包的主意,只提供支付服務,并不接觸用戶的錢包來獲取利息。

  討論這個問題的目的是搞清楚金融服務的動機究竟是什么?如果 Libra 是百分之百準備金,就有托管問題。如果準備完全拼技術,可以通過商業銀行或中央銀行做無息(或低息)托管。但 Libra 沒有將此事講清楚。

  準備金計量及金融穩定問題。不只是 Libra,有可能是未來和 Libra 類似的某種數字貨幣成功后,變成全球普及的支付性貨幣。既然能做支付性貨幣,也就可以做其它金融交易的貨幣,比如股票交易、債券交易、貸款本息的支付等等都可以,銀行貸款可能是以 Libra denominated (Libra 計量)的貸款。宏觀貨幣經濟學告訴我們,是貸款創造存款。所以,有 M0 以后,就有 M1 和 M2。我們來看看這個數量級是什么關系呢?2017 年底,中國 M0 大約是 7 萬億人民幣,M1 大概是 54 萬億左右,M2 是 169 萬億元。如果 M1 或 M2 出了擠兌問題,即使 M0 貨幣有百分之百備付金準備,也解決不了整個金融系統的穩定問題。存款人要求兌付時,不管是數字貨幣還是派生存款或派生權益,只關心能不能兌付。所以,香港雖然是三家發鈔行,但實際上如果香港出現了大的金融問題,比如說擠兌,就絕不是只擠兌三家發鈔行的鈔票面值總額,那個是有百分之百準備的,但是 M1 和 M2 沒有。所以,并不是 M0 有百分之百準備就安全可靠了、不出風險了。那么,究竟應該有多少準備金呢?這就需要有人測算。那這個活誰能干?也就是央行干。穩定幣是在密切觀察了比特幣等交易出現混亂現象的基礎上發展起來的,是一種進步,但尚未完全說清楚,真正實現穩定還要跟央行及金融政策有更多的配合。

  匯兌問題和貨幣政策傳導機制。Libra 跟多種貨幣的某個籃子掛鉤,與 eMoney 類似。跟著的問題就是多種貨幣的比重、匯率,以及是否涉及相互之間的匯兌、清算問題。假設人們跨境匯款匯回到家鄉以后,可能 Libra 在當地還不能全面用于商品直接交易,那么還是要兌換成本地貨幣。本地貨幣有可能在 Libra 的籃子里,有可能不在。如果不在籃子里,仍舊有較大的行政管理和匯率風險;如果在籃子里,但實際運用比例與準備金籃子的比例不一樣,還是會有匯兌問題,也會涉及匯率。這就導致一個不可能回避央行的問題,以及國際間央行如何協調的問題,又帶來全球是否需要有人來管理各種貨幣之間的匯率及其形成機制問題。

  此外,就全球來講,如果 Libra 成功后,必然有 M0、M1、M2 的擴張速度問題,現有掌握擴張及其價格的貨幣政策傳導機制需轉到或部分轉到以 Libra 為基礎,或者 Libra 必須為貨幣政策傳導機制的有效性做出設計。

  Libra 可能導致「贏者通吃」局面。Facebook 拉了二十幾家大公司開始研發,下一步還可能繼續發展。所以,一開始就有先行者或贏者通吃架勢,這種跡象會使一部分人產生擔憂。

  Libra 對中國的挑戰。對中國來講,我們要考慮 Libra 等類似數字貨幣如果以貨幣組合作為準備金,肯定不會選不可兌換貨幣,否則,操作上有風險,比如服從外匯管制的風險等。如果 Libra 成功的話,對弱勢貨幣、不可兌換貨幣、發展中國家貨幣將有替代作用。因為籃子里還是以美元為主,所以人們產生了對美元化的擔憂。過去也存在替代,替代的結果就是美元化,會把小國貨幣特別是貨幣政策失誤國的貨幣慢慢擠出。這個問題不是 Libra 引起的,過去就存在美元化問題。我們可以觀察到,宏觀調控搞得糟糕的國家都可能會美元化,比如說津巴布韋。中亞一些國家看著不錯,也有美元化問題,本國貨幣的綜合使用占比相對不夠高。因此,強勢貨幣在全球化過程中會侵蝕弱勢貨幣,這是一個必然現象。只不過如果 Libra 之類冒出來且能夠普及成功的話,就可能會大大加速這一過程。因此,這對人民幣也是一個挑戰。目前中國還存在一定程度的外匯管制,要應對 Libra 的挑戰,還是要加快資本項目可兌換,讓人民幣成為強勢貨幣的一份子,并免受侵蝕與替代;隨著人民幣國際化的發展及逐漸擴大在 SDR 籃子中的比重,將涉及到很重要的政策選擇。

本文標題:周小川最新演講:Libra可能會導致“贏者通吃”的局面(萬字長文)
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